nuevo Lehman Brothers

¿Se acuerdan de la «crisis ninja«? ¿De cómo se fraguó la crisis financiera que golpeó la economía del mundo desarrollado a finales de los 2000? Aquel evento que provocó la caída de gigantes como Lehman Brothers cerró el grifo de la financiación y la quiebra de bancos y empresas.

Desde aquel 15 de septiembre de 2008, cuando se declaró la quiebra de Lehman Brothers, hasta ahora han pasado algo más de 14 años. Sobre aquel evento han corrido ríos de tinta, se han hecho películas (algunas buenísimas) y escrito infinidad de libros. Pero… ¿cómo se gestó? Para contarlo de manera sencilla: todo el problema se generó por un entorno de tipos de interés artificialmente bajos que alimentaron la compra de vivienda con la constitución de hipotecas. Unas hipotecas que se agrupaban en conjunto y se convertían en un producto financiero considerado de máxima solvencia, la famosa triple A. Estos paquetes se compraban y vendían en los mercados y se utilizaban de colateral, a su vez, para otras operaciones, inundando el mercado y multiplicando los beneficios de las entidades financieras.

El problema llegó cuando esas hipotecas dejaron de pagarse. Un analista, cuya vida se describe en la película The Big Short, Michael Burry, se dedicó a mirar, una por una, las operaciones hipotecarias que estaban al final de la cadena de cada paquete financiero vendido y revendido en el mercado como triple A. Y descubrió que la mayor parte de esos paquetes estaban sostenidos por un subyacente (valor final que sostiene el producto) que eran hipotecas que se estaban impagando de forma mayoritaria. Es decir que eran productos construidos sobre un valor que se había esfumado. Si se impagaban las hipotecas, toda la cadena de valor que había recorrido ese producto se había quebrado. Cuando se descubrió con la caída de Lehman Brothers, la incertidumbre inundó los mercados, nadie se fiaba de nadie y la solvencia de todo el sistema financiero (hasta arriba de estos productos) estaba en entredicho.

¿Y ahora qué?

De aquella crisis se salió inundando de liquidez los mercados. Los bancos centrales, a un lado y otro del Atlántico, se dedicaron a imprimir billetes a un ritmo nunca visto hasta el momento. Compraban deuda de los estados y emitían más dinero. Euros y dólares sin freno. «Haremos todo lo que sea necesario» dijo Mario Draghi siendo presidente del BCE en 2012 ante la tensión que estaban sufriendo las primas de riesgo de los países periféricos en Europa y que mantuvieron a países como España al borde del default.

Y lo hicieron. Es decir, que para salir de una crisis provocada, en última instancia, por unos tipos de interés artificialmente bajos, decidieron no bajarlos, sino hundirlos hasta dejarlos en terreno negativo.

Esto supuso un incentivo enorme para los estados que dispararon su endeudamiento y su gasto público con la excusa de la crisis. Así, desde entonces, por ejemplo España ha pasado de sostener una deuda del 39% del PIB en 2008 hasta el 120% del PIB que tenemos ahora.

Es más, si uno observa la evolución del endeudamiento de los países europeos desde 2008 hasta ahora es, sin excepción, una curva ascendente muy, muy pronunciada.

El mecanismo perverso

¿Y cómo ha favorecido el regulador este flujo de financiación ilimitada a los estados? Muy sencillo, cambiando las reglas del juego para que la deuda soberana de los países europeos sea considerada «risk free» o «Triple A». Es más, es el único producto financiero que goza de dispensas de provisionamiento.

¿Qué significa que estuvieran los tipos de interés en terreno negativo? Que comprar deuda no garantizaba una ganancia o rentabilidad, o cupón, sino que lo que te garantizaba era una pérdida. Básicamente el inversor pagaba por prestar dinero. ¿Y quién demonios iba a aceptar un trato como este?

Es en este punto en el que entran los reguladores. El BCE ofrecía financiación prácticamente gratuita siempre y cuando se le ofreciera como colateral deuda soberana de países europeos. No valía ningún otro producto: sólo la deuda soberana.

Es un mecanismo similar al que funciona con las hipotecas, que son créditos que cuentan con la garantía de la vivienda. Pues en este caso, el BCE para prestar dinero gratis pedía como «colateral» o garantía esa deuda soberana.

Y la cuadratura del círculo: la regulación bancaria. Así es como se libera la llave del grifo de la liquidez infinita. El regulador le dijo a los bancos que si acudían al BCE a obtener financiación, podrían obtenerla gratuita siempre que ofrecieran como colateral la deuda soberana. Y si empleaban esa liquidez para operar, no tendrían la necesidad de provisionar: ¡BOOOM!.

Básicamente lo que le dijo el regulador a los bancos es que, mientras para operar emplearan fondos propios (los recursos de sus depositantes), tendrían que aplicar un porcentaje equivalente en provisiones. Y estas provisiones impactan directamente en la cuenta de pérdidas y ganancias, en el resultado operativo de la entidad. Es decir, que empleando fondos propios, los bancos se veían obligados a empeorar sus resultados operativas y, por tanto, a tener peor desempeño para sus accionistas. Pero si seguían las indicaciones del BCE, compraban deuda soberana de los países miembros de la UE, el BCE le ofrecería una financiación que podrían emplear para operar sin necesidad de provisionar absolutamente nada.

Ante esta situación, parece ya más lógico que los bancos hayan comprado toda la deuda pública que hayan podido, incluso a tipos negativos. No sólo no impactaban sobre resultados, sino que además gozaban de una materia prima (liquidez) enorme para desarrollar su negocio y además, casi gratis.

La tormenta perfecta

Por su parte, cientos de miles de productos financieros en los balances de los fondos de pensiones de todo el mundo han estado llenos de una deuda pública que no ofrecía rentabilidad, lo que ha empujado a sus gestores a ofrecer esa renta fija como garantía para contratar otros productos que lleven algo de rentabilidad a sus partícipes. Y como los fondos de pensiones, miles de productos financieros.

Como en los 2000 las hipotecas eran consideradas activos triple A, libres de riesgo porque «como todo el mundo sabe las hipotecas se pagan», ahora el activo libre de riesgo triple A o «risk free», como se le conoce en el mundillo, es la deuda pública. Y esto es así porque «como todo el mundo sabe, los estados no quiebran»… ¿O sí?

Una cuestión de subyacente

Teniendo en cuenta que el volumen de los mercados de deuda pública son mucho mayores a los de acciones, y que el mercado es muy eficiente en la creación de productos que emplean subyacentes o colaterales considerados libres de riesgo unido a una década de dinero gratis, el resultado es una tormenta perfecta que ha comenzado a agitar las aguas con la inflación y la subida de tipos de interés. Y esto, a su vez, tensiona las economías, en este caso, del viejo continente.

A cierre de 2021 la deuda pública europea en manos de los bancos europeos era de 3,18 billones de euros. Dos veces el PIB español.

Si en 2008 estalló la crisis financiera porque se descubrió que las hipotecas que sostenían todos esos paquetes que se compraron y se vendieron en todo el mundo estaban impagadas, ¿qué podría suceder si hay dudas de que algún estado pueda hacer default? Y los estados quiebran. España, en concreto, lo ha hecho 13 veces en su historia. Esto podría provocar una reacción en cadena, al descubrir el mercado que esa deuda que sostiene todo el edificio sobre el que se han construido cientos de miles de productos financieros, ese «subyacente», esa «hipoteca» puede impagarse.

Quizá el ejemplo más cercano en el tiempo y que supuso una luz de alarma fue lo sucedido en Reino Unido con Liz Trust y su plan de rebaja de impuestos sin tocar el gasto público. Se invirtió la curva de tipos y, de repente, los subyacentes sobre una deuda soberana que no se iba a impagar, comenzó a pensarse que podrían impagarse. Los fondos de pensiones, se hundieron en bolsa y Trust tuvo que dar marcha atrás y dimitir.

¿Se está fraguando un nuevo Lehman Brothers?

Como siempre decimos en Tu Dinero Nunca Duerme, lamentablemente no existe una bola de cristal que nos indique qué va a suceder en el futuro, pero varias cosas son ciertas: que la masa monetaria es inflación y mucha masa monetaria alimentada durante más de una década es mucha inflación. Que la subida de la inflación entraña subida de tipos y que la subida de tipos adelanta una recesión o enfriamiento de la economía. Por último, también sabemos que los estados afrontan esta situación con unos volúmenes insostenibles de deuda pública.

Para terminar, dos certezas adicionales: los estados también quiebran, lo han hecho en el pasado y podemos afirmar sin miedo a equivocarnos que también lo harán en el futuro. Y para terminar una confesión de una fuente financiera presente en un cónclave con miembros del BCE: «Le preguntamos cómo iba a terminar todo esto. Ahora no van a quebrar los bancos como en 2008, van a quebrar los estados, nos dijo».

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